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Blog Doomsday Insight

Tesis de inversión en Euronav

 

 

 

Euronav - EURN - NYSE - $

Overview

Euronav con ticker EURN que cotiza tanto en el mercado Europeo como Americano (NYSE $EURN) es un proveedor líder del sector Shipping. Es un proveedor de servicios de almacenamiento y transporte de petróleo, crudo incluido alrededor del mundo, se combina la profesionalidad y experiencia de sus equipos con una moderna flota de doble casco.

Euronav cuenta con cuatro segmentos de operaciones:

  1. FSO
  2. V-Plus
  3. VLCC
  4. Suezmax

Euronav es miembro fundador de Tankers International VLCC que opera la mayor y más moderna flota de Vessels del mundo. También inició en junio de 2016 una Joint Venture con Frontline y Diamond con el objetivo de crear un único punto de contratación global de los Suezmax (super Vessels) en todo el mundo.

Los barcos de Euronav operan con diversas banderas:

  • Belga
  • Griega
  • Francesa
  • Islas Marshall
  • Islandia
  • Panamá

 

Su principal objetivo es continuar siendo líder en el transporte por mar de petróleo primando la calidad, seguridad, salud y protección del medio ambiente. También buscan la excelencia de su Know-How.

Euronav gestiona su propia flota de forma comercial, operativa y técnica.

El personal superior a bordo de los buques es empleado directo de la empresa. Eso le da la garantía de un rendimiento de calidad continua a sus estándares y mejora y preservación de su flota.

Euronav también puede suministrar y operar buques de Almacenamiento y Descarga Flotante (FSO) a través de la conversión o la construcción nueva. Euronav puede aportar valor añadido a los proyectos offshore mediante la supervisión de edificios o la construcción, la ingeniería y la gestión interna.

Casi todos los buques de Euronav (V-Plus, VLCC y Suezmaxes) están registrados bajo la ley y la bandera de Bélgica, Francia, Grecia, las Islas Marshall o la bandera Panameña. Sus dos FSO están registrados bajo la ley y la bandera de las Islas Marshall. Son una empresa paneuropea que mantiene el transporte marítimo de buques cisterna dinámico, progresivo y progresivo en toda Europa continental.

Euronav y sus predecesores en el negocio han estado transportando petróleo crudo desde antes de la Segunda Guerra Mundial y sus empleados y oficiales tienen una gran cantidad de experiencia en el negocio.

Esta combinación de naves modernas y personal experimentado le ha permitido a la compañía alcanzar un crecimiento y una rentabilidad sobresalientes en una industria extremadamente competitiva a la vez que continúa disfrutando y mejorando las buenas relaciones con los clientes.

La compañía respalda la responsabilidad social corporativa y tiene valores de equidad y responsabilidad integrados en su espíritu de operación. Para Euronav, sus empleados, sus clientes y sus accionistas, la seguridad, la confiabilidad y el medio ambiente no son solo cuestiones que importan mucho, sino que son cuestiones que más importan.

Euronav está comprometida con la mejora continua y revisa sus activos, personal y formas de trabajar para cumplir estándares cada vez más altos. La compañía es abierta y transparente en sus negocios. El siglo XXI ha establecido el desafío para que la industria naviera se adapte y tome su lugar en la economía globalizada moderna. Euronav acepta con gusto el desafío.

 

Metrics

  • Sector: Shipping (Storage crude oil and crude oil tankers)
  • Shares Outstanding: 158,16 M
  • Float Current: 122,90 M
  • % Held by Insiders: 22,29%
  • % Held by Institutions: 30,34%
  • Market cap: 2,13 $ B
  • Enterprises Value: 2,13 $ B
  • Price / Earnings Ratio: 21x
  • Price/Sales: 2,27x
  • Price/Book: 0,69x
  • P/Tangible Book: 0,69x
  • Price/Cash Flow: 4,45x

Book Value per Share: 11,78$

  • Gross Profit Margin: 11,56%
  • Operating Margin: 7,73%
  • PreTax Margin: 3,56%
  • ROA: 1,97%
  • ROE: 3,19%
  • Revenue Income: 7,72%
  • Asset Turnover Ratio: 0,18%
  • Revenue per Share: 3,60$

EBITDA: 48,73%

  • LTD / Total Capital: 0,37x
  • Net Operating Cash Flow: 280,65 $ M   (≈ 49%)
  • Short Term Debt 104,42 $ M
  • Total Liquidity (3Q): 735 $ M
  • Headquarters: Antwerp (Belgium)
  • Price 03/10/2017: 8,20$

 

Analysis

Euronav busca crear valor añadido también en los proyectos offshore con sus servicios auxiliares en la extracción y procesamiento de crudo. Todo se canaliza a través de tres de sus filiales de las que es completamente propietaria.

Para poder entrar en un análisis digno debemos observas algunas de las partidas contables más imprescindibles a la hora de entender el negocio del shipping

 

 

in thousand

   
 

YTD 3Q 17

YTD 3Q 16

 

Revenue

395.390,00

537.984,00

-26,51%

Expenses

241.721,00

199.524,00

21,15%

Profit

-17.972,00

-153.762,00

-88,31%

       

Contribution to results

     

Tankers

-45.984,00

127.694,00

 

FSO

7.003,00

28.012,00

 
       

Shares

158.166.534,00

   
       

Financial Highlights

     
   

Dic 2016

 

Cash

97,10

206,60

 

Restricted cash

0,10

0,10

 

Other current assets

142,60

160,70

 

Newbuilding

50,60

86,10

 

Vessels

2.364,00

2.383,20

 

Other long term assets

206,40

204,20

 
       

Current Liabilities

185,30

189,10

 

Long Term debt

844,90

966,40

 

Other long term liabilities

3,80

3,40

 
       

Equite

1.826,80

1.887,90

 
       

Total liabilities and shareholders+

2.860,80

3.046,90

 
       
       

Cash

in million

   

Cash & Cash Equivalent

104,00

   

Undrawn secured facility

586,00

   

Undrawn unsecured credit line

45,00

   

Total Liquidity

735,00

   
 

La primera observación que podemos apreciar es la clara reducción del balance que han realizado, no es malo en si, el sector está siendo muy castigado y realmente su situación es muy compleja. Tenemos auténticos cadáveres en el sector shipping.

Pero debemos resaltar la importancia de la caja, unos de los elementos más importantes en las enseñanzas de Graham es comprar empresas con gestores honestos y mucha caja. Pues bien, aquí nos encontramos con una caja de casi 5 veces el endeudamiento a corto plazo y cerca del 80% del endeudamiento a largo plazo. Lo cual es tremendamente positivo para la empresa, que sumado al castigo excesivo del sector puede ser indicativo de una empresa candidata al Value Investing.

En el informe 20-F y 6-Q la empresa alerta de la alta competitividad del sector, debido a la caída de la demanda que se ha producido desde hace más cinco años, motivada principalmente por la caída del precio del petróleo. Está caída de demanda que ha convertido problemas sencillos en complicado ha provocado una competitividad estructural muy importante para las empresas de shipping. Actualmente nos encontramos con un mercado muy competitivo en todos los aspectos, por ellos Euronav nos explica que intentan competir en calidad, con la flota más moderna posible, y con unos servicios auxiliares que sean capaces de generar valor añadido para los clientes.

La empresa reconoce abiertamente que pueden existir unos periodos en los que haya ausencia de beneficios, con el fin de expandir las operaciones en otras regiones del globo y de mejorar y fortalecer su balance.

La empresa prefiere que sus vessels sean nuevos, pero reconocen que en momentos puntuales y ante picos de demanda tienen que recurrir a la compra de vessels en el mercado de segunda mano, ante esta situación suelen tener mucho cuidado a la hora de adquirirlos porque su poca eficiencia va en contra de los beneficios y de su responsabilidad social corporativa.

Otro elemento a favor de la compañía es la capacidad propia de financiación de los vessels, que se pueden utilizar como colateral para captar financiación, actualmente pueden solicitar entre el 100% y el 125% del valor del vessel.

En su documentación tienen establecido que el ratio de capital propio sobre el balance será de al menos el 30%, lo cual consideramos como un elemento muy positivo para los accionistas, la empresa se preocupa por mantener un apalancamiento controlado. Lo que contribuye a tener un balance fortalecido y que sea capaz de absorber las diferentes evoluciones de ciclo económico y de demanda del mercado.

Como aspecto destacable tenemos también que es una empresa familiar, o al menos todo lo familiar que se puede al tener casi 3B de capitalización de mercado, la familia Saverys aun tiene presencia en la compañía, y peso, a través de los holdings constituidos para tal efecto.

Euronav posee 57 vessels, cuya edad media es de 7,3 años, están trabajando duro para ser los líderes y tener la flota más moderna, lo que se muestra al tener una edad media inferior a la media del sector, que es de 8 años.

 

Durante el 4 trimestre de 2017 (4Q17) recibirán los dos vessel que les faltan para completar las entregas de este años, que son fabricados en Corea del Sur por Hyundai con un precio de 169 $ M.

La demanda de petróleo, a través de los recortes de la OPEC se está equilibrando con la oferta, motivada por el aumento del consumo en Asia, lo que provoca una estabilidad positiva en los precios del petroleo y un aumento de la demanda de vessels que fortalece al sector del shipping.

Los factores que la empresa observa como fortalezas y oportunidades propias del shipping son que la demanda de oil está volviéndose muy fuerte en África, China y Asia, siendo China un punto especial debido a que su aumento demanda es mucho más llamativo que en el resto. También es un factor clave que los tankers hayan aumentado su capacidad de una manera importante, permitiendo optimizar las rutas, reducir costes y mejorar su responsabilidad con el medio ambiente. Para los procesos de construcción la empresas se ha encontrado con que el 90% de los armadores están repartidos entre Corea, China y Japón, que debido a las economías de escala les es muy beneficioso.

Los estrategas de Euronav han establecido que entre 2022 y 2027 Brasil y el oeste de Africa serán zonas donde habrá un gran atractivo para los proyectos offshore.

Los contratos que firma Euronav tienen una duración de entre 5 y 15 años, lo que contrasta con la media del sector, que es de 2 a 3 años. Posicionando a Euronav en una situación mucho más fuerte y dominante.

Un elemento que sentará un antes y un después en el sector es la normativa, Armex VI, que pretende limitar la contaminación por los motores diesel de los barcos. Se quieren reducir las emisiones de "Sulfur" desde el actual 3,5% hasta un 0,5% en 2020. Este aspecto que se menciona en las normativas internacionales es actualmente impuesto como obligación en algunos de los puertos de USA, llevando incluso a las autoridades a poner multas de hasta 75.000$ al día a las empresas que no cumplan estos aspectos de la normativa. Por suerte, las disrupciones del mercado y de la tecnología, así como unos buenos gestores ha llevado a Euronav a estar ya preparados para esta normativa, ya que todos sus vessels cuentan con los certificados de la normativa Armex VI e ISM Code.

También hay datos financieros que tenemos que tener en cuenta sobre Euronav, y es que ha reducido las cargas financieras un 6,7% y los gastos financieros han caído un 47%, aspecto muy a tener en cuenta ya que está directamente relacionado con la liquidez que la empresa tendrá.

Los mercados Forex son de gran volatilidad y están afectos por las decisiones de los bancos centrales, entre otro actores, esto ha provocado un impacto de 1,9 $M de pérdidas en la compañía solo por el tipo de cambio, no debemos olvidar que la empresa, y el sectro shipping al completo, están referenciados en dolares y no tienen cobertura natural, con lo que son altamente sensibles a cualquier fluctuación contra el dolar.

Euronav tiene 150 $M en CoCo's pendiente de reconvertir en acciones, con un interés del 6% hasta entonces.

Un elemento que es importante para la empresa, teniendo en cuenta lo moderna que es su flota de vessels, es el mercado de segunda mano, donde vende los buques una vez han completado el uso que la empresa desea hacer de ellos, este mercado está al alza y de media, en los últimos siete años Euronav ha podido vender los vessels por un 14% más del valor neto contable al que los tiene.

Los Vessel FSO tienen una vida útil de 25 años y un valor residual de 0.

 

Thesis

Euronav es una compañía que hay que tener en cartera sin ninguna duda, el sector Shipping está en mínimos históricos, es un sector que actualmente está inmerso en una revolución debido a la normativa Armex VI, que supone un antes y un después para todas las compañías.

Euronav es líder del sector shipping, comparte liderazgo con otras empresas, pero a nivel europeo es la única, también hay que destacar que no es una empresa solitaria, le gusta realizar joint venture, para optimizar las economías de escala, por ejemplo con Frontlien o Maersk Oil.

En cuanto al nivel sectorial estamos viendo una recuperación clara, la demanda de petróleo está creciendo de forma robusta, de hecho, se estima que los chinos puedan llegar a consumir 156 mbpd, lo cual sería tremendamente positivo para las empresas de shipping en general.

Euronav tiene muchos puntos fuertes, entre ellos son los contratos que tiene, entre 5 y 15 años, muy por encima de la media del sector, también nos gusta mucho de la empresa que esté haciendo un esfuerzo enorme para actualizar toda su flota, ya bastante moderna de por si, en busca de prestar un servicio excelente al cliente.

La empresa tiene una cartera de clientes bastante diversificada, aunque es cierto que el 10% de los ingresos están repartidos entre dos clientes, pero el elemento clave, que nos gusta mucho, es que el 93% de las ventas las cobra al contado, por lo tanto genera una caja bestial, y este hecho, es la clave por la que consideramos Euronav una empresa que hay que tener en cartera.

Vemos otro punto a favor del sector en la política de tipos de interés sobre el dólar, ha sufrido una fuerte devaluación durante estos últimos años, pero ante las perspectivas de subidas de tipos esperamos que el dólar recupere su fortaleza, de manera que las empresas del sector puedan empezar a capitalizar en un estado natural de valoraciones bursátiles.

En cuanto a la estructura de la compañía nos gusta que sea una empresa familiar, en la que el 16,5 % de la empresa está en manos de la familia a través de diversos holdings.

 

Con todo esto estimamos tres posibles escenarios para Euronav.

 

 

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Legal Disclaimer: Este documento tiene una finalidad exclusivamente informativa, sin que pueda estimarse como elemento determinante para la toma de decisiones. Este documento no proporciona ningún tipo de recomendación de inversión y rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras. He elaborado este informe exclusivamente a efectos informativos. Toda la información en éste contenido está basada en informaciones de carácter público y ha sido obtenida de fuentes que se consideran fiables. Las opiniones incluidas en éste son exclusivamente opiniones. Este informe no es, ni puede ser entendido, como una oferta o solicitud de comprar o venta de ningún valor ni instrumento financiero. La inversión analizada o recomendada en este informe puede no ser la adecuada para un inversor concreto atendiendo a sus objetivos de inversión y su posición financiera. Cuando una inversión se desarrolle en una divisa distinta de la propia de un inversor determinado, modificaciones en los tipos de cambio pueden tener un efecto negativo en el valor, precio o retorno derivado de la inversión. La evolución de un valor no garantiza resultados futuros. El retorno de las inversiones puede variar: El precio o valor de las inversiones a las que este informe se refiere, pueden, directa o indirectamente, bajar o subir en sentido contrario a los intereses del inversor. Todas las recomendaciones y opiniones contenidas en este informe pueden devenir obsoletas como consecuencia de cambios en el sector en el que emisor de los valores objeto del presente informe opera, además de por posibles modificaciones en estimaciones, predicciones, asunciones y modificación de la metodología de valoración empleada en el informe.

Mi posición actual sobre la empresa es "Long" y es una de las empresas que actualmente está en mi cartera.

Este documento se escribió originariamente el 15 de Noviembre de 2017 para uso interno y actualmente tengo una posición larga en Euronav.

 

Fuentes:

  • Morningstar Financials - EURN
  • Seekingalpha - EURN
  • Documentación de la SEC - Form 20-F y Form 6-Q
  • Web de la empresa - https://www.euronav.com/e
  1. #1

    Noel Sarrió

    Muchas gracias por el análisis, la verdad que es bastante completo, pero tendría una pregunta para usted. Dice que la demanda de crudo se ha visto mermada y el sector ha sido castigado, pero ¿qué razones hay detrás de esta contracción de la demanda?
    Un saludo.

  2. #2

    Goiriena Altonaga Ar

    en respuesta a Noel Sarrió
    Ver mensaje de Noel Sarrió

    En mi opinión, China uno de los mayores consumidores de petroleo ha visto como su economía se contraía en relación a los años anteriores y es por eso que la demanda ha sufrido ese decremento, ahora junto a India ha empezado a incrementar su consumo de petróleo.

  3. #3

    Goiriena Altonaga Ar

    en respuesta a Noel Sarrió
    Ver mensaje de Noel Sarrió

    Siguiendo tu pregunta, tengo un report donde aparece la previsión de la demanda global hecha por la OPEP (por supuesto hay que cogerlo con pinzas)