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Tesis de inversión sobre NBI Bearings

 

El análisis que hemos realizado lo podemos dividir en dos grandes bloques, el cuantitativo y el cualitativo. En el análisis cualitativo hablamos principalmente del managemet, la propiedad y ventajas competitivas que hemos encontrado principalmente. En la parte cuantitativa hablaremos de los números, es decir, su EBITDA, deuda, márgenes y lo más importante, nuestra valoración y por lo tanto su potencial. Por último, antes de entrar de lleno en el análisis nos gustaría aclarar que todos los números que utilizamos y de los que pondremos alguna imagen, los hemos sacado de la propia web de la empresa, lo que indica la gran transparencia que tienen con el inversor, cosa en la que haremos hincapié más adelante.


Vamos a comenzar explicando a que se dedica esta empresa. NBI Bearings es una empresa que está centrada en el diseño, fabricación y comercialización de rodamientos de alta precisión, y productos de alto valor añadido dirigidos a sectores industriales. Un rodamiento es una pieza que se introduce dentro de cualquier mecanismo industrial que gira. Se trata de un producto que requiere altas especificaciones técnicas para adaptarse a las necesidades del producto y robustez para que el mecanismo que permite la movilidad de la pieza no falle.

 

nbi bearings

 

En particular, NBI Bearings está centrada en el ámbito industrial. Se trata de una decisión estratégica basada en la búsqueda de una mayor flexibilidad, en la producción y un mayor margen operativo en su negocio. Según dice Roberto Martinez, presidente de NBI Bearings.

Una vez explicado de forma resumida a qué se dedica la empresa, nos gustaría dar unos pequeños datos sobre cómo se compone la industria a la que pertenece y por ende de sus competidores y posibilidades de crecimiento.

El mercado de rodamientos es un mercado muy grande. Según estimaciones de SKF, una de las empresas con mayor cuota en dicho mercado, en 2018 alcanzó la cifra de 86.000MM$( USD).

Nos encontramos en un sector que crece en EEUU y Europa entorno al 6%, en Asia al 9%, mientras que la economia mundial está creciendo al 2-3%. Por tanto, tenenos un sector grande y en crecimiento, en el cual nos encontramos esta empresa de pequeña capitalización con mucho potencial de crecimiento, con mejores retornos sobre el capital que sus competidores y mayores márgenes. Esto nos indica que la empresa tiene más calidad que la gran mayoría de sus competidores. Es, por tanto, un sector interesante, con una empresa más interesante todavía.

-La cuota de mercado está muy repartida.

  • 60% está en manos de las empresas que facturan más de 1000M €.
  • 20% en manos de pequeñas y medianas empresas que facturan por debajo de 30M €. NBI se encuentra en esta posición.
  • El 20% restante en manos de empresas asiáticas que producen y comercializan mayoritariamente en Asia Pacífica.

-En cuanto a los clientes del mercado, se reparte en:

  • 40% empresas industriales
  • 30% empresas automovilísticas
  • 30% distribución

Viendo la situación del mercado, vemos como NBI Bearings está situado en una buena posición en un mercado que ofrece unas condiciones enormes de crecimiento

En cuanto a las características de su producción dentro del sector y sus ventajas competitivas podemos comentar lo siguiente:

  • Rodamientos de alta calidad.
  • Producción en tiradas bajas para conseguir mejor margen operativo.
  • Producción especializada.
  • Plazos de producción y de entrega inferiores a los competidores.
  • Precios inferiores a los competidores.
  • Contratos macro a largo plazo con los clientes que se van renovando automáticamente a largo plazo.
  • Adecuación a las necesidades de los clientes.

La principal ventaja competitiva con la que cuentan es coste de cambio. Al tratarse de una producción muy especializada, de alto valor añadido, es necesario que se produzca previamente a la fabricación un proceso de homologación. Este proceso de homologación dura aproximadamente 3 años de media, y supone unos costes elevados (aproximadamente 20.000€ a cada parte). Por tanto, si una empresa decide no usar el rodamiento después del proceso de homologación, tendrá que parar la producción 3 años e incrementar los costes de producción.

Vemos que no existen incentivos por parte de los clientes a dejar de usar esos rodamientos hasta que el producto comercializado se quede obsoleto.

Otra ventaja competitiva con la que cuentan son los altos costes de entrada que tiene el sector de producción de rodamientos. Al ser un sector intensivo en capital físico, requiere de unas inversiones para empezar a producir bastante elevadas.

En cuanto al crecimiento, NBI Bearings lleva a cabo un proceso que agrupa tanto crecimiento orgánico como inorgánico.

El modelo de desarrollo, en palabras de su CEO, consiste en integrar la cadena de producción verticalmente mediante la adquisición de otras empresas que ya están instaladas en el sector, siempre con el objetivo de crear valor. A través de este proceso, crean valor doblemente. Por un lado, mediante la integración vertical de nuevas fases a la cadena de producción crea valor aumentando la flexibilidad de la empresa, ya que de esta manera la empresa se vuelve más eficiente en su estrategia de producir tiradas cortas y de alto valor añadido, mejorando por tanto su margen operativo. Además, por otro lado, les permite absorber la cartera de clientes que ya tenían consolidadas dichas empresas. De esta forma crean valor es optimizando estas empresas, consiguiendo mejoras de eficiencia que permitan que por sí mismas ser rentables y generar beneficios.

Este crecimiento exógeno o inorgánico se ha basado en los últimos años en la adquisición de sociedades ya consolidadas en el sector.

En el año 2016 llevaron a cabo la adquisición del 100% del capital social de las empresas EGIKOR S.A., Industrias Betico S.A. y Talleres Ermua S.L., lo que le permitió a NBI Bearings crear su división industrial. Además en 2018 adquirieron el 75% del capital de Aida Ingeniería.

Sin embargo, no todo el crecimiento de la compañía ha sido inorgánico, sino que también han crecido de manera interna.

En el año 2015, empezaron a construir una fábrica en Oquendo. Esta inversión ha llevado a la empresa a tener un aumento de costes. Dicha construcción ya se ha acabado, y por tanto se acabó el sobrecoste de esta inversión. A demás, a principios del 2019, va a entrar en funcionamiento. La fábrica va a pasar a ser otro elemento de generación de caja para la empresa. Pensamos que la puesta a pleno rendimiento de esta fábrica, va a hacer que aumenten bastante los márgenes de la empresa, lo cual puede ser un buen catalizador.

Entrando en el análisis del management, vemos como el equipo lleva muchos años de experiencia en el sector, está muy focalizado en la generación de valor para el accionista y tienen un claro Skin in the game. En este apartado cabe centrarnos en dos personas especialmente, una es Roberto Martínez, es el fundador, CEO y accionista de referencia con aproximadamente un 50% de las acciones de la empresa (48,’64%). La otra persona de vital relevancia que cabe comentar es Antonio Gonzalo Bote, también es socio fundador, director de ventas y segundo máximo accionista de la empresa con aproximadamente el 20% de las acciones de la empresa (19’17%)

Prácticamente el 70% de la empresa está en manos de los fundadores de esta:

 

Vemos cómo hay una clara alineación de intereses. Los dos directivos se juegan parte de su patrimonio (sus acciones en la empresa pesan mucho más que sus salarios como trabajadores de esta, cosa en la que nos solemos fijar) en el devenir de la empresa, siendo los principales interesados en realizar un papel de dirección y gestión adecuado.

Más allá, el resto de acciones están diluidas en Free Float.

Queremos hacer especial insistencia en la visión que tiene el equipo directivo en la generación de valor para el accionista. Lo primero de todo, tiene sentido ya que la directiva tienen un claro Skin in the game como acabamos de explicar. Este dato nos da una especial tranquilidad y nos indica como hay una clara alineación de intereses entre la propiedad, el management y los accionistas.

Estan muy crecer de una manera más rápida, y también pensamos que para que empiecen a reducir deuda aún queda mucho, ya que además la tienen bastante controlada, en torno a 2-3x EBITDA.

Por lo tanto, es una empresa que se centra en la generación de valor para el accionista y eso nos hace estar muy tranquilos y cómodos con la compañía como inversores.

Además llevan a cabo un proceso de recompra de acciones cuando el precio de estas es relativamente bajo, que a nuestro juicio es una estrategia magnífica para la generación de valor, aunque Las recompras de acciones no gozan de una buena imagen en España por considerar que pueden distorsionar el mercado, y así lo hace saber el legislador con las limitaciones que se observan en la Ley de Sociedades de Capital.

Respecto al caso de NBI Bearings consideramos que el proceso de compra de acciones propias que realizan de forma gradual desde 2016 es positiva. La principal razón de ello es porque consideramos que los directivos de la empresa tienen un buen criterio para tomar esta decisión, fruto de la experiencia que acumulan en el sector. Además sabemos que sus intereses están alineados con los de los accionistas, ya que acumulan cerca del 70% de las acciones de la empresa.

Por lo tanto consideramos que en este caso la recompra de acciones propias es una fuente de valor de para el accionista y una forma de reinversión fiscalmente eficiente para el inversor particular.

 

 

Introduciéndonos en la valoración cuantitativa, vemos como desde 2015, los ingresos, EBITDA, EBIT y sus respectivos márgenes han crecido progresivamente hasta día de hoy. En la imagen adjunta, se observa esta realidad. También se observa que, en el último año, han caído los ingresos. Hay que matizar que las cifras de 2018 están incompletas (falta el 4º trimestre), por lo que se está comparando el 2017 con 3 trimestres del 2018.

Por tanto, podemos observar cómo el crecimiento de la empresa durante estos años ha sido significativo.

 

 

De la anterior imagen nos gustaría comentar también como su deuda la han mantenido controlada durante todo este tiempo, manteniendo el ratio D.NETA/EBITDA entre 3’5 y 1’5 y estando actualmente por debajo de 2’5. Y todo esto sin olvidar que es una compañía en plena etapa de crecimiento, las cuales suelen tener unos ratios más altos.

Esto nos da confianza para creernos su guidance para 2022, ya que también a la vez suelen ser bastante conservadores y batir sus propios objetivos. A continuación, os dejamos una imagen con los datos principales de su guidance de 2022.

 

A la hora de valorar la empresa, lo vamos a hacer por comparables con sus competidores del sector. Vamos a compararlos con tres empresas de la industria que tengan diversos tamaños. Dos de las tres con las que la hemos comparado son más grandes, lo hemos seleccionado así ya que, si se cumple el crecimiento esperado, NBI poco a poco tendrá que converger con estas. Vamos a usar los ratios EV/SALES y EV/EBITDA para estimar un precio objetivo y su potencial de revalorización.

La primera empresa del sector que vamos a coger como referencia es RBC Bearings Incorporated, es estadounindense y su Market cap. Es de 3.300M$ aproximadamente. Sus ratios EV/SALES y EV/EBITDA son respectivamente de 4 y 18 aproximadamente.

La segunda empresa que hemos seleccionado es NRB Bearings Limited, es india y su Market cap. es de 254’6M$ aproximadamente. Sus ratios EV/SALES y EV/EBITDA son respectivamente de 1’7 y 12 aproximadamente.

Por último, tenemos SNL Bearings LTD, que también es india y su Market cap. Es de 12M$ aproximadamente. Sus ratios EV/SALES y EV/EBITDA son respectivamente de 2 y 8 aproximadamente.

 

 

Por lo tanto, teniendo en cuenta los múltiplos de estas tres empresas y los de todo el sector en general, vamos a seleccionar unos múltiplos de 10 para su EV/EBITDA y de 2 para su EV/SALES, a nuestro punto de vista conservadores y acordes al sector y a la calidad de NBI, para aplicárselos a sus resultados esperados para 2022 según su
guidance.

Por lo tanto, si para 2022 se espera un EBITDA de 10M€ aproximadamente, la deuda, que tienen intenciones en mantenerla en dos veces EBITDA sería de 20M€ y el múltiplo a aplicar seria 10, por lo tanto:

(Market cap.+20) /10= 10. Así se obtendría una capitalización de 80M€ y teniendo en cuenta que ahora su capitalización es de 50M€ su potencial de revalorización sería aproximadamente de un 60%.

Si hacemos el mismo ejercicio para EV/SALES, debemos cambiar en el denominador EBITDA por SALES y aplicarle un múltiplo de 2, por lo tanto:

(Market cap.+20) /50=2 Así se obtendría una capitalización de 80M€ como en el caso anterior, por lo que el potencial también sería aproximadamente del 60%.

Así que, en conclusión, nuestra valoración da un potencial de subida aproximadamente del 60%.

 

 

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